Ask the experts – Was unsere Kunden (und die Finanzmärkte) bewegt

Unseren Kundinnen und Kunden stehen wir jederzeit für Anliegen und Fragen zu ihren Portfolios zur Verfügung. Stellvertretend dafür fassen wir einmal pro Quartal die häufigsten Kundenfragen sowie die Antworten unserer Experten zusammen und geben Ihnen damit direkte Einblicke in unsere Vermögensverwaltung und Anlageberatung.

Inflation

Die Inflationszahlen steigen immer weiter an. Wie lange dauern die Unterbrechungen im globalen Handel an? Welches ist das wahrscheinlichste Inflations-Szenario?

Kaiser Partner Privatbank: Wie lange die Unterbrechungen der globalen Lieferketten noch anhalten werden, ist schwierig zu beantworten und dürfte je nach Region und betroffenen Produkten variieren. Klar ist, dass sich die Situation nur relativ langsam entspannen dürfte. Sinnbildlich dafür stehen die vielen Containerschiffe vor der US-Westküste, deren Anzahl zuletzt immer noch weiter zunahm. Der Höhepunkt der «Verstopfung» im Welthandel könnte nun allerdings überschritten sein. Hoffnungsvoll stimmt zumindest die Tatsache, dass die Seefrachtraten in den letzten Tagen und Wochen leicht (Container) oder gar relativ deutlich (Massengut) zurückgegangen sind. Eine fortgesetzte Entspannung der Situation sollte dazu beitragen, dass die Inflationsraten in den USA, Grossbritannien und Europa ab dem ersten Quartal 2022 wieder zurückgehen werden. Neben der Güter-Komponente der Inflation sollte aufgrund von Basiseffekten auch der Energieanteil des Verbraucherkorbs weit weniger inflationär wirken. Nicht überall dürfte sich das Inflationsgespenst aber gleich schnell verziehen. Während es für den Euroraum realistisch erscheint, dass sich die Teuerung Ende nächsten Jahres wieder unterhalb der 2%-Zielgrösse der Europäischen Zentralbank befindet, dürfte sie in den Vereinigten Staaten deutlich darüber verharren. So wird die relativ träge Komponente der Wohnkosteninflation erst in den nächsten Monaten richtig spürbar werden. Zudem scheinen die USA jene Region zu sein, in der der Arbeitsmarkt am stärksten angespannt ist und am ehesten die Gefahr besteht, dass sich die gestiegenen Inflationserwartungen verfestigen. Dies könnte sich in steigenden Lohnforderungen der Arbeitnehmer beziehungsweise höheren Produkt- und Dienstleistungspreisen der Unternehmen niederschlagen und würde früher oder später unweigerlich ein Eingreifen der US-Notenbank nötig machen.

Auf dem Höhepunkt?
Inflationsraten dürften 2022 wieder fallen

US-Inflationsraten

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Welche Anlagen können in Zeiten von erhöhter Inflation Schutz bieten?

Kaiser Partner Privatbank: Der «Klassiker» Gold kann die Kaufkraft zwar langfristig sichern. Auf kurze Sicht gilt dies wie oben erwähnt aber nur bedingt. Einen viel klareren Zusammenhang zur Teuerung und einen entsprechenden Inflationsschutz bieten indes inflationsgeschützte Anleihen. Bei diesem Anleihetyp wird der Nennwert und/oder die Kuponzahlungen an die jeweilige Entwicklung eines Inflationsindex angepasst. Der Anleger kann sich somit sicher sein, dass er seine Kaufkraft beim Parken des Vermögens in sogenannten «Inflation Linkers» erhält – vorausgesetzt, die reale Rendite ist zum Zeitpunkt der Investition nicht negativ. Einen vergleichbar direkten Schutz vor Inflation bieten Aktien zwar nicht. Mit (leicht) erhöhten Inflationsraten können die Aktienmärkte aber gut leben. Gemäss historischen Studien kommen sie erst dann stärker unter Druck, wenn die Teuerung für längere Zeit (je nach Region) über 3%-4% liegt. In einem solchen Regime müssen die Notenbanken nämlich typischerweise die Zinsen erhöhen, was irgendwann eine Abschwächung von Konjunktur und Unternehmensgewinnen nach sich zieht und die Aktienbewertungen (aufgrund des gestiegenen Diskontierungsfaktors) unter Druck bringt. Wenn die Inflation zwar erhöht, aber nicht zu hoch ist, wird zudem die Titelselektion ein wichtigerer Erfolgsfaktor. Rohstoffaktien und Unternehmen mit hoher Preissetzungsmacht, welche höhere Inputpreise an ihre Kunden weitergeben können, sind in einem solchen Umfeld in der Regel Outperformer. Unprofitable Wachstumsunternehmen kommen hingegen tendenziell unter Druck. Auch andere Realwertinvestitionen, bei denen die Cash Flows direkt oder indirekt an die Inflationsentwicklung gekoppelt sind, können einen gewissen Inflationsschutz bieten. Dazu zählen beispielsweise auch die Kategorien Infrastruktur und Immobilien sowie Private Equity.

Anlagestrategie

Wird das US-Infrastrukturpaket zu einem Wirtschaftsboom in den USA führen? Ist es nun Zeit für mehr US-Aktien?

Kaiser Partner Privatbank: Mitte November – und nach monatelangen Verhandlungen – konnte US-Präsident Biden endlich seine Unterschrift unter das lang versprochene Infrastrukturgesetz setzen. Durch dieses werden in den nächsten fünf Jahren zusätzliche 550 Milliarden US-Dollar für Infrastrukturthemen von A bis Z bereitgestellt. Darunter befinden sich Mittel für Strassen und Brücken, den Transit- und Zugverkehr, Flug- und Seehäfen sowie Wasserwege, die Verbesserung der Breitbandnetze und der Strom- und Wasserinfrastruktur. Aufgrund der in den USA jahrzehntelang vernachlässigten Infrastruktur ist ein solches Paket offensichtlich notwendig. Das Timing ist jedoch nicht «optimal» – kommt es doch zu einem Zeitpunkt, an dem die US-Konjunktur durch die Corona-Hilfspakete bereits erheblich stimuliert wurde. Daher könnte das Infrastrukturgesetz die Phase überdurchschnittlicher Wachstumsraten nicht nur verlängern, sondern schliesslich gar zur Überhitzung des US-Wirtschaft beitragen, inklusive entsprechend hohen Inflationsraten. Falls es Biden gelingt, unter dem Motto «Build Back Better» auch noch wie beabsichtigt ein billionenschweres Sozialprogramm auf den Weg zu bringen, würde das Risiko eines Wirtschaftsbooms mit überkochender Inflation weiter zunehmen. Dies würde die US-Notenbank irgendwann zu radikalen Zinserhöhungen zwingen – mit früher oder später negativen Implikationen für den Aktienmarkt. Noch sind wir von einem solchen Punkt aber weit entfernt. Von den bereits verabschiedeten Massnahmen dürften dagegen insbesondere der Industrie- sowie der Grundstoffsektor profitieren. Wer auf die potentiellen Profiteure in diesen Branchen wie beispielsweise den Landtechnikhersteller John Deere, das Bergbauunternehmen Freeport McMoRan oder den Öl- und Erdgasproduzenten EOG Resources setzt, kann als Anleger am US-Infrastrukturpaket partizipieren. Auf breiter Front würden wir US-Aktien gegenüber anderen Regionen indes nicht (mehr) kategorisch bevorzugen. Auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnis sehen beispielsweise europäische Aktien derzeit attraktiver aus. Andererseits hat es sich in den letzten Jahren nie ausgezahlt allein aufgrund von Bewertungsfragen eine Underperformance des US-Marktes zu prognostizieren. Eine neutrale taktische Haltung ist daher aus unserer Sicht angemessen.

Gold generiert keine Ausschüttungen – kann eine Anlage in Gold trotzdem Sinn machen?

Kaiser Partner Privatbank: Wer sich das gelbe Metall ins Portfolio (oder den Tresor) legt, kann nicht mit regelmässigen Dividendenzahlungen (wie bei Aktien) oder Zinskupons (wie bei Anleihen) rechnen. Der Mehrwert von Gold als sinnvoller strategischer Baustein innerhalb der strategischen Asset Allocation resultiert vielmehr aus drei anderen Punkten. So lassen sich zum einen die Rendite-Risiko-Eigenschaften eines Portfolios durch die Beimischung von Gold verbessern. Da Aktien und Gold sehr tief korreliert sind (der Korrelationsfaktor über die letzten 50 Jahre beträgt 0.12) lässt sich durch die Diversifikation eines ausgewogenen Portfolios aus Aktien und Anleihen mit Gold die risikoadjustierte Rendite des Gesamtportfolios verbessern. Zum zweiten kann Gold als stabiler Anker im Portfolio dienen und Verluste an den Aktienmärkten in Krisenphasen abfedern. Nicht umsonst wird das Edelmetall auch gern als «sicherer Hafen» bezeichnet. Der «Track Record» von Gold als «Versicherung» ist allerdings nicht makellos. So mussten Goldanleger auf dem Höhepunkt des Corona-Crashs im März 2020 einen temporären Kurseinbruch von 20% hinnehmen. Und auch beim dritten Pro-Argument für Gold muss man etwas genauer hinschauen: beim vermeintlichen Inflationsschutz. Denn zwar konnte man über lange Zeiträume von mehreren Jahrzehnten seine Kaufkraft mit Gold tatsächlich «konservieren». (Real betrachtet befindet sich der Goldpreis in US-Dollar in etwa auf dem gleichen Niveau wie vor 40 Jahren auf dem Höhepunkt der US-Inflation). Doch auf kürzere Sicht ist der Zusammenhang viel weniger eindeutig. So droht Gold das laufende Jahr mit einem Minus abzuschliessen. Dies, obwohl die Inflation in den USA zuletzt so hoch war wie seit 30 Jahren nicht mehr. Auch für Gold ist es letztlich das Zusammenspiel aus Angebot und Nachfrage, welches den Preis bestimmt – kurz- sowie langfristig. Dass es zunehmend mit anderen Alternativwährungen – genauer genommen den Kryptowährungen – im Wettbewerb steht, trübt die Langfristperspektiven da etwas ein und macht jegliche Prognoseversuche noch spekulativer. Im Fazit bleibt Gold für uns weiterhin ein fester – allerdings wenig Euphorie versprühender – Bestandteil unserer Asset Allocation.

Baustein zur Diversifikation…
…und langfristiger Inflationsschutz

Goldpreis in US-Dollar (nominal und real)

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

China

Das Zentralkomitee der Kommunistischen Partei hat Xi Jinping in einer neuen Resolution zum Anführer auf Lebenszeit ernannt. Was bedeutet dies für die Geopolitik und die Finanzmärkte?

Kaiser Partner Privatbank: Die sechste Plenarsitzung, auf der die genannte Resolution verabschiedet wurde, kann als Vorspiel zu einem noch viel grösseren Event betrachtet werden: den zwanzigsten nationalen Parteikongress im Herbst 2022. Ginge es nach bisher gültigen Regeln müsste Xi (nach zwei vollen Amtszeiten) dann als Präsident zurücktreten. Dass er sich an Amtszeitbeschränkungen nicht halten und vielmehr als Anführer auf Lebenszeit in angestammter Position bleiben möchte, hat er jedoch schon im Jahr 2017 (beim vergangenen Parteikongress) angedeutet. In den kommenden Monaten dürfte er nun noch stärker als zuvor sich selbst und seine Fraktion gegen jegliche Opposition stärken wollen und äusserst wachsam auf innen- oder aussenpolitische Bedrohungen reagieren. Vom Personenkult rund um Xi Jinping gehen aus unserer Sicht verschiedene Risiken aus:

• Höheres Länderrisiko: Bisher wurde in China auf Basis des Parteikonsens regiert. In Zukunft wird die alleinige Herrschaft des Präsidenten weiter institutionalisiert. Autokratischen Regierungen fehlen aber die nötigen Leitplanken, welche drastische Politikfehler verhindern. Wenn Xi irgendwann doch abtreten will (oder muss) ist eine Krise um seine Nachfolge fast unvermeidlich.
• Höheres makroökonomisches Risiko: Die Wahrscheinlichkeit dafür, dass China in der sogenannten «middle-income trap» hängen bleibt und wirtschaftlich auf längere Sicht nicht zu den Industrieländern aufschliessen kann, nimmt zu. Liberale oder pro-marktwirtschaftliche Reformen werden sowohl in der neuen historischen Resolution als auch im breiteren Programm der Xi-Administration herunterpriorisiert. Die Zentralisierung unterdrückt bereits heute den Erfinder- und Unternehmergeist.
• Höheres geopolitisches Risiko: Die Rückkehr zur Autokratie und die Abkehr vom Wirtschaftsliberalismus bringen auch einen Konflikt mit den Vereinigten Staaten mit sich, welche immer noch die grösste Volkswirtschaft sind und das mächtigste Militär der Welt stellen. Die USA dürften weitere wirtschaftliche und militärische Allianzen bilden und China dadurch unter Druck setzen.

Zwar sind diese Risiken kein «Problem» von heute oder morgen. Sollten sie sich manifestieren, dann könnten sie mittel- bis langfristig aber höhere Risikoprämien für chinesische Aktien (und weitere Anlageklassen) erfordern. Die weiteren Entwicklungen in der chinesischen Politik müssen in den kommenden Quartalen eng verfolgt werden und haben daher einen Stammplatz auf der geopolitischen Heatmap in unserem Monthly Market Monitor.

Sind aktuell Investitionen in chinesische High-Yield-Anleihen zu empfehlen oder soll man lieber die Finger davonlassen?

Kaiser Partner Privatbank: Die Renditen für chinesische High-Yield-Anleihen sind in den letzten Wochen auf über 20% gestiegen. Was rein optisch äusserst attraktiv aussieht, ist jedoch nicht zwingend eine Kaufgelegenheit. Die hohe Schaufenster-Rendite bzw. die tiefen Kurse haben nämlich eine Ursache: die angeschlagene Branche der chinesischen Immobilienentwickler. Evergrande hat seine Verbindlichkeiten in den letzten Wochen zwar stets in letzter Minute beglichen. Konkurrenten wie Sinic, Fantasia und China Modern Land erlitten im Oktober aber einen offiziellen «Default». Nachdem in den chinesischen Staatsmedien über mögliche regulatorische Lockerungen berichtet wurde, hat sich das Sentiment gegenüber der Branche zuletzt etwas aufgehellt. Einige Banken sprechen mit Blick auf die vermeintlich günstige Bewertung und die Aussicht auf ein mögliches Zurückdrehen der Regulierungsschraube bereits Kaufempfehlungen für chinesischen «Ramsch» aus. Auch aus unserer Sicht ist die Möglichkeit für einen schnellen Gewinn durchaus gegeben – allein deshalb, weil das Marktsegment stark überverkauft ist und schon kleine positive Nachrichten für eine Erholung genügen. Ein Kauf zum aktuellen Zeitpunkt gehörte dann aber in die Kategorie «spekulativer Trade» und wäre keine Langfristinvestition. Denn die Gefahr einer Fehlkalkulation der chinesischen Regierung und ausbleibenden bzw. zu geringen Stützungs- oder Lockerungsmassnahmen ist aus unserer Sicht zu gross, um sie zu ignorieren.

Verlockendes Schnäppchen?
Nur für Leute mit grossem Risikoappetit

Rendite Bloomberg Asia Ex-Japan USD Credit China High-Yield-Index

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Nachhaltigkeit

Die COP26 ist Geschichte – sind die gemachten Versprechungen nur grünes Marketing oder ernst gemeinte Schritte zur Begrenzung der Erderwärmung?

Kaiser Partner Privatbank: An der Weltklimakonferenz in Glasgow nahmen fast 200 Mitgliedsstaaten teil, wie immer unter dem Prinzip der Einstimmigkeit. Kompromisse zu schliessen, die mehr sind als nur der kleinste gemeinsame Nenner, ist unter diesen Voraussetzungen mehr als schwierig. Dass ein einziger Klimagipfel die Erderwärmung und deren Folgen aufhalten kann, ist gar unmöglich. Enttäuschungen müssen da als Begleiterscheinungen der komplizierten Klimadiplomatie akzeptiert werden – so etwa die Verwässerung des Kohleausstiegs durch Indien und China in letzter Minute. In der Schlussbetrachtung ist das Fazit von COP26 dennoch positiv und mehr als nur grünes Marketing. Denn nicht nur wurden die Klimaziele noch ambitionierter, sondern auch die Massnahmen konkreter. Zudem wurde deren Verbindlichkeit erhöht – auch wenn in diesem Punkt noch viel Luft nach oben bleibt. Zu den Highlights nach zwei Wochen «Glasgow» gehören aus unserer Sicht folgende Punkte:

• 5 Grad Celsius: Die Länder bekräftigten ihre Absicht den globalen Temperaturanstieg bis 2100 auf 1.5 Grad Celsius zu begrenzen. Gemäss Berechnungen der Internationalen Energieagentur (IEA) sind die gemachten Klimaversprechen – wenn sie denn auch eingehalten werden – erstmals ausreichend, um die Erderwärmung unter 2 Grad zu halten.
• Kohle und fossile Brennstoffe: Kohle und Öl wurden – erstmals im Abschlusstext eines Klima-Pakts – als wichtige Quellen der globalen Erwärmung genannt. Genauso bemerkenswert ist die Einigung darauf, sich von «ineffizienten» Subventionen für fossile Brennstoffe sowie (weitgehend) von der Kohlekraft zu verabschieden.
• 100 Milliarden US-Dollar: Schon auf der Klimakonferenz 2009 in Kopenhagen hatten die Industrieländer den Schwellenländern 100 Milliarden US-Dollar für die Bewältigung des Klimawandels in Aussicht gestellt – «geliefert» hatten sie bisher nicht. Im Rahmen des «Climate Finance Delivery Plan» wurde das Bekenntnis nun noch einmal erneuert (inklusive der Mobilisierung von 40 Milliarden US-Dollar seitens des Privatsektors). Die Finanzmittel für Präventions- und Anpassungsmassnahmen im vom Klimawandel besonders betroffenen Süden sollen zudem bis 2025 verdoppelt werden.
• USA und China: Die beiden Wirtschaftsriesen sind für rund 40% der weltweiten Treibhausgasemissionen verantwortlich. Trotz geopolitischer Spannungen haben sich die USA und China in einer gemeinsamen Erklärung zur Zusammenarbeit in Klimafragen bereiterklärt. Zuletzt war ihnen dies nur im Jahr 2015 in Paris gelungen. Dass die beiden an einem Strang ziehen, liefert ein wichtiges Signal an den Rest der Welt.
• Methan: Methan hat ein 80-fach höheres Erwärmungspotential als CO₂, bleibt aber viel kürzer in der Atmosphäre (durchschnittlich 12 anstatt 300-1000 Jahre). Entsprechend gross ist der Hebel, um die Treibhausgaskonzentration kurzfristig zu reduzieren. In Glasgow haben sich nun mehr als 100 Länder dazu verpflichtet den Methanausstoss bis 2030 um 30% zu reduzieren.

Die Positiv-Liste lässt sich ohne Probleme verlängern. So wurden ausserhalb des UN-Rahmens (ähnlich wie die Methan-Verpflichtung) auch Initiativen zum Ende des Verbrennungsmotors 2035 bzw. 2040, zur Beendung des Rodens von Wäldern bis 2030 und zur beschleunigten Förderung sauberer, nachhaltiger und emissionsfreier Technologien lanciert. Schliesslich wurden auch noch bisher fehlende Regeln definiert, um dem Handel mit Emissionszertifikaten über die Ländergrenzen hinweg zum Durchbruch zu verhelfen.

Dass es auf der COP26 nur «BlaBlaBla» gab, wie Greta Thunberg meinte, wäre ein falsches, weil blauäugig-naives Fazit. Denn schliesslich wurden auf der Klimakonferenz nicht nur der Klimaschutz, sondern auch dessen wirtschaftliche und soziale Implikationen verhandelt, was unweigerlich Kompromisse erfordert. Mit einigen Abstrichen war der zweiwöchige Konferenz-Marathon ein gelungener Auftakt für den noch viel längeren Dauerlauf in der gerade begonnenen – und wahrscheinlich bereits entscheidenden – dritten Dekade des 21. Jahrhunderts. Die Notwendigkeit für unmittelbares und beschleunigtes Handeln und noch grössere Anstrengungen scheint immer mehr Handlungsträgern aus Politik und Wirtschaft bewusst. Dies zeigt sich nicht zuletzt in zwei weiteren Punkten. Zum einen wollen die Regierungen ihre nationalen Beiträge zu den Klimazielen bereits 2022 weiter verschärfen und zukünftig jährlich über den Fortschritt beraten. Zum anderen soll zukünftig jeder Klimagipfel (wie in diesem Jahr) mit einem Treffen der Staats- und Regierungschefs eingeläutet werden.