Befindet sich «ESG» in einer Identitätskrise?

Nachhaltige Anlagen erfreuen sich seit Langem steigender Beliebtheit, standen zuletzt jedoch eher in schlechtem Licht da. Zu Grünfärberei-Skandalen, Rufen nach strikterer Regulierung und Definitionsproblemen gesellte sich in der ersten Jahreshälfte auch noch eine schwache Performance. Die Investmentbranche steht in puncto «ESG» offenkundig vor Herausforderungen, für einen Abgesang auf den Megatrend Nachhaltigkeit ist es aber zu früh.

 

Gegenwind für drei Grossbuchstaben…

Nicht nur an den Finanzmärkten war es im ersten Halbjahr stürmisch. Auch in der Welt der nachhaltigen Investments, welche in den letzten Jahren immer mehr Anleger für sich entdeckt haben, ging es in den vergangenen Monaten turbulent zu. Die Razzia im Hause der Fondsgesellschaft DWS und der Rücktritt von DWS-CEO Asoka Wöhrmann Mitte Juni war möglicherweise nur ein vorläufiger Höhepunkt im Bestreben der Regulatoren gegen die Grünfärberei bei Finanzprodukten eine härtere Gangart an den Tag zu legen. Zuvor war im Mai bereits der Vermögensverwalter BNY Mellon wegen «Greenwashing»-Vergehen von der US-Wertpapieraufsicht SEC mit einem Bussgeld von 1.5 Millionen US-Dollar abgestraft worden. Demnächst dürften die Daumenschrauben weiter angezogen werden. So stehen seitens der SEC auch zwei neue Regeln im Raum, die von amerikanischen Anlagefonds mehr Transparenz und eine strengere Definition für das Label «ESG» verlangen. In Europa wollen die Aufsichtsbehörden derweil auch noch das seit Langem bekannte ESG-Rating-Problem angehen. Die ESG-Ratings verschiedener Anbieter unterscheiden sich mitunter nämlich massiv. Dies wurde in einem jüngst aktualisierten Researchpapier einmal mehr bestätigt1Demnach sind die ESG-Ratings von sechs prominenten ESG-Rating-Agenturen nur schwach bis mässig korreliert (zwischen 0.38 und 0.71), weit weniger als bei klassischen Kreditratings (0.92).

Die vermeintliche (Identitäts-)Krise der Nachhaltigkeitsanlage rührt daneben aber auch von den makro- und geopolitischen Entwicklungen der ersten Jahreshälfte, insbesondere dem Ukraine-Konflikt und dessen Folgen. Dieser zwingt Unternehmen, Investoren und Staaten dazu, sich noch stärker mit den Buchstaben «E» (Umwelt), «S» (Soziales) und «G» (Unternehmensführung) auseinanderzusetzen, welche sich zuweilen gegeneinander auszuspielen scheinen. So wenden sich einige Regierungen in Europa von ihren Umweltzielen ab und fossilen Brennstoffen zu, um die Abhängigkeit von russischem Gas zu verringern und so ethische Ziele zu erreichen. Und angesichts hoher Energiepreise bekommt das Gerangel innerhalb der Europäischen Union um den Taxonomie-Nachhaltigkeitsstempel für Atomkraft und Erdgas eine besondere Brisanz. Mit Blick auf die militärische Eskalation im Osten Europas stellen einige Beobachter schliesslich auch die Frage, ob die Rüstungsbranche nicht doch als (teilweise) nachhaltig betrachtet werden sollte oder ob nicht ganze Länder (in diesem Falle Russland) aus ESG-Sicht als nicht investierbar gelten sollten.

 

…und schlechte(re) Performance noch dazu

Dass die Performance von nachhaltigen Anlagen in diesem Jahr bisher absolut und relativ (im Vergleich zu nicht nachhaltigen Anlagen) enttäuschend war, ist für deren Image nicht unbedingt hilfreich. Sie ist aber erklärbar und dürfte eigentlich nicht verwundern. Denn dass ESG-Investments tendenziell einen Bias zum «Growth»-Stil sowie zur Technologie-Branche haben, ist kein Geheimnis und erklärte auch die Outperformance der letzten Jahre. So ist die Underperformance gegenüber dem MSCI World Index im ersten Halbjahr 2022 sowohl beim ESG Leaders Index (-0.6%) als auch beim MSCI World SRI Index (-3.5%) wiederum vor allem auf zwei Faktoren zurückzuführen. Zum einen sind die als nachhaltig(er) eingeschätzten Aktien gemessen an klassischen Bewertungsmassstäben (beispielsweise Kurs-Gewinn-Verhältnis oder Kurs-Buchwert-Verhältnis) im Durchschnitt höher bewertet. In der Regel handelt es sich um Wachstumsunternehmen, die von den steigenden Anleiherenditen in den letzten Monaten stärker tangiert waren. Zum anderen sind die Sektoren Information Technology und Communication Services vergleichsweise höher gewichtet, während der Energiesektor, welcher das Branchenranking in diesem Jahr mit grossem Vorsprung anführt, ein klares Untergewicht ist. Da die genannten ESG-Indizes und somit auch die entsprechenden ETFs versuchen den Tracking-Error (und letztlich auch die Branchengewichtung) gegenüber dem MSCI World Index möglichst klein zu halten, ist deren Underperformance in diesem Jahr zwar spürbar, aber nicht materiell. Anders kann es in «strenger» (häufig aktiv gemanagten) Strategien aussehen, die grössere Abweichungen zulassen und Aktien oder Branchen mit schwachem ESG-Profil gänzlich ausschliessen.

 

Neuerdings im Hintertreffen | ESG-Indizes hinken dieses Jahr hinterher

Performancevergleich MSCI World vs. ESG-Indizes

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

 

Mehr Technologie… | …und weniger Energie

Kennzahlenvergleich MSCI World vs. ESG-Indizes

Quellen: MSCI, Kaiser Partner Privatbank

 

Es ging nie um Out-Performance

Für die rechte Gehirnhälfte (Emotion) von nachhaltig orientierten Investoren ist das jüngst unterdurchschnittliche Abschneiden ihrer Anlagen kurzfristig zwar nicht unbedingt aufmunternd. Es ist aber ein guter Anlass um der linken Gehirnhälfte (analytisches Denken) Futter zu geben und nochmals über den Sinn und Zweck beziehungsweise das eigene Verständnis von nachhaltiger Geldanlage nachzudenken. Unserer Meinung nach stellt ESG keine Anlagestrategie mit systematischem Outperformance-Potential dar, sondern ist vielmehr eine Anlegerpräferenz. Eine Meta-Studie der Universität Bremen2 bestätigt Ersteres und kommt zu dem Schluss, dass wertebasierte (SRI-)Anlagen («Socially Responsible Investments») längerfristig weder über- noch unterdurchschnittlich abschneiden.

Wir denken, dass die Analyse von ESG-Kriterien zuallererst ein Instrument ist, um Risiken zu erkennen, die an den Finanzmärkten (noch) nicht eingepreist sind. Sie hilft dabei solche Risiken zu vermeiden. Dies führt langfristig zwar nicht zu einer Überrendite – dafür aber zur gleichen Rendite bei geringerem Risiko. Was hingegen nicht alle ESG-Anlagen tun: Sie machen die Welt nicht grundsätzlich nachhaltiger oder die Erde zu einem grüneren Planeten. Hier liegt denn auch ein Teil des Grünfärberei-Problems, wenn ein eigentliches Risikomanagement-Instrument der Allgemeinheit als Weltverbesserungs-Instrument verkauft (oder von ihr so interpretiert wird).

 

In die grossen Schuhe reinwachsen

Wenn (berechtigte) «Greenwashing»-Bedenken die eine Seite der Medaille sind, dann ist (undifferenziertes) «ESG-Bashing» die andere. In den vergangenen Wochen häuften sich nämlich auch Artikel, die wenig nuanciert auf eine durchaus komplexe Problematik schauten und das ESG-Konzept grundsätzlich in Frage stellten. Für einen Abgesang auf den Megatrend Nachhaltigkeit ist es aber viel zu früh. Eine fairere Einschätzung ist die folgende: ESG hat in den letzten vier Jahren ein beispielloses Wachstum verzeichnet und ist zum Mainstream geworden. Es wurden Unmengen an neuen Anlageprodukten aufgelegt und ebenso viele Behauptungen (oder Versprechungen?). Doch das beispiellose Wachstum ging nicht mit einer gleichwertigen Reife eines entsprechenden ESG-Werkzeugkastens einher. Die aktuell kaum zweckmässigen ESG-Berichtstandards sind da nur eines der Beispiele. Die Zunahme an Grünfärberei-Vorwürfen kann gutmütig interpretiert daher auch als natürliche Folge des Erfolgs der Nachhaltigkeitsanlagen angesehen werden. Was es zukünftig braucht, sind klarere Rahmenbedingungen und Richtlinien sowie genauere und einheitliche Definitionen. So ist zum Beispiel eine bessere Abgrenzung zwischen den drei Buchstaben «ESG» (Risikomanagement) und der Begrifflichkeit «Sustainable Investments» (Umweltwirkung) nötig. Auch das «Wie» und «Was» eines «Impact Investments» (direkter, messbarer Einfluss) sollte nachgeschärft werden. Die Regulatoren rund um den Globus stehen vor einer Mammutaufgabe, sind aber bereits auf dem Weg. Denn die offensichtlich bestehenden Probleme sind erkannt worden. Wenn die Anstrengungen Früchte tragen, dann schauen wir in einigen Jahren auf die «Jugendzeit» von ESG zurück und leben in einer Anlagewelt von ESG 2.0 mit schärferer Regulierung und Produkten, die ehrlich darüber Auskunft geben, was sie tun und nicht tun.

1 F. Berg, J.F. Kölbel, R. Rigobon (MIT, Universität Zürich): «Aggregate Confusion: The Divergence of ESG Ratings»

2 L. Hornuf, G. Yüksel: «The Performance of Socially Repsonsible Investments: A Meta-Analysis»

 

Oliver Hackel, CFA Senior Investment Strategist

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